一个企业的利润其实是纸上富贵，只有现金流才是真金白银。现金流量表实际上是资产负债表变化的一个桥梁，反映了资产与负债的变化。而现金流的效果的最终体现还是在“现金及等价物”的变化。

现金流包括三种：经营现金流、投资现金流、筹资现金流。这三种现金流的总合就反映了“现金及等价物”的变化。

经营现金流

经营现金流的主要来源有经营利润、非现金（如摊销折旧）、流动资金等。而经营现金流的主要去向有非运营（如投...

流动资金是一个公司的血液。而现金转换周期则显示了血液流动的状态。资金在企业内外是如何流动的呢？

一块钱在企业内外的流动过程：

1.现金流出购买原材料

2.变为原材料及库存停留在企业内部

3.变为销售的应收款

4.最终回款又变回现金

这个过程流动的越快，企业现金的使用效率越高，运营效率也越高。如果这个过程非常缓慢，则占用的资金越多，资金的使用效率越低，运营效率也越低。当然，现金转换周期与行业和商...

一个不断需要融资的企业，无论是债务融资还是股权融资，一般都会把融资用于两个方面：资本支出、运营资金。运营资金主要与现金转换周期有关。如果一个企业的现金转换周期为正值，随着销售额的增长必然需要更多的运营现金来维持运营。资本支出则比较复杂，对当期现金流和未来现金流都有影响。而资本支出的效率则很难从一两年内看出来。

但是，如果从内部收益率的角度，则可以看出资本支出的效率。

内部收益率(IRR, Internal Ra...

中海油服和海油工程这一对兄弟同属于海油总公司门下，为中海油提供多种服务，在各自领域有着近乎垄断的地位。很多分析师认为他们是具有垄断优势的企业，具有“护城河”保护，因此值得投资。但是，我却不看好这对兄弟。原因有以下几点：

海油兄弟的垄断地位来自于母公司海油总公司。但是，这样的垄断只能抵挡同行业的竞争对手。巴菲特的护城河有五个方面。两兄弟的护城河只有在竞争对手这个方面最强。另一方面，母公司对于两...

北京的租售比不仅已经超越了美国纽约曼哈顿，而且已经在22个世界主要城市中名列第一。

数据来源：美联物业、Global Property Guide 网站

如果从统计的角度看，假设世界主要城市租售比近似符合正态分布，则北京的租售比处于2.6个Sigma的水平，还比不上日本东京当年4.5个Sigma的高位。相信北京还有上涨的空间。但我相信最终北京还是会受到均值回归的强大力量影响，租售比回到平均水平附近。

“..the ideas of economists and political philosophers, both when they are right and when they are wrong, are more powerful than is commonly understood. Indeed the world is ruled by little else. Practical men, who believe themselves to be quite exempt from any intellectual influences, are usually the slaves of some defunct economist. Mad men in authority,who hear voices in the air, are distilling...

陈寅恪先生提倡“独立之精神 自由之思想”。他在纪念王国维先生的碑文中提到“在来世不可知也，先生之著述，或有时而不彰。先生之学说，或有时而可商。惟此独立之精神，自由之思想，历千万祀，与天壤而同久，共三光而永光。”

我也曾无数次经过王国维先生纪念碑，却从来没有停下来仔细研读碑文的意义。我在距离纪念碑最近的一间教室曾经上过一学期的“人工智能”。甚感乏味。缺乏独立精神与自由思想的人类，却要创造“人工智能”...

因为预言美国银行系统问题而出名的银行业分析师Meredith  Whitney最近预言美国房产市场必将二次探底。

她的依据是目前美国的住房抵押债券只有美联储和银行在购买。一旦美联储退出，将没有可替代的购买者。目前美联储的资产负债表有三分之一和住房抵押贷款有关。另一方面，由于结构性问题，美联储也无法让银行重新开始发放贷款。因为银行业的商业模式已经被破坏。在金融危机前，银行愿意发放住房抵押贷款是因为他们可以把贷款资产...

（本文写于2009年7月23日）

没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永恒的利益。力拓与中铝，力拓与BHP，力拓与中国钢铁企业之间的复杂多角关系其实说到底还是一个“利”字。

祸起并购

2007年5月7日，美国铝业公司宣布，在与加拿大铝业公司历时近两年的并购谈判失败后，该公司将斥资近270亿美元对后者发起敌意收购。上述并购计划若能取得成功，合并后的新公司将控制全球氧化铝及初级铝产品市场约25％的份额，成为世界上最大...

（本文写于2009年7月18日，当时力拓间谍案刚刚发生。今年，铁矿石企业再次提价。）

力拓间谍案实际上是一场资源战争的序幕。让我们深入透视这场战争的主角——力拓公司。

力拓公司分为五个主要集团：铝、铜及钻石、能源及矿物、铁矿石、支持部门。

力拓是一个综合型的国际矿产企业，2008年总收入581亿美金，其中铁矿石部门收入约占三分之一，达到了165亿美金。2008年总盈利103亿美金，而铁矿石部门的盈利则占到了...

投资需要有显微镜、放大镜、望远镜。小到具体的产品细节，大到财务会计分析，现金流折现，各种估值，再到宏观的公司战略与“护城河”研究，甚至宏观经济与国际政治经济。

但是，这些镜子虽然是在不同的范畴内看问题，视角虽然远近不同，但没有本质的区别。如果你有钓鱼的经验，就会知道偏振光镜的妙用。水面的反光会让人看不清水下的鱼，但是偏振镜会过滤掉水面反光，让你看到水面下的鱼。这就是一个截然不同的视角的作用。而统...

根据美国国家闪电安全协会(National Lightning Safety Istitute)统计，美国人口2.8亿左右，每年有约1000人受到闪电伤害。因此在美国，一个人被闪电击中的概率是1/280,000=0.00035714%左右。

Sigma就是标准差，在概率统计中最常使用做为统计分布程度（statistical dispersion）上的测量。标准差定义为方差的算数平方根，反映组内个体间的离散程度。

在实际应用上，常考虑一组数据具有近似于正态分布的机率分布。若其假设正确，...

从短期看，股票市场是不可预测的。但是从长期看，股票市场是可以预测的。耶鲁大学的希勒（Robert Shiller）教授就根据美国股市的市盈率对市场做出了准确的预测，虽然当时他自己都不敢相信自己的结论：从2000年开始的10年里，美国股市将有巨大的跌幅。而事实上，2000年标准普尔500在1400点左右，2009年3月标准普尔500达到了683点的低位，而目前标准普尔500在1100点左右。GMO的Jeremy Grantham在1998年对10大类资产未来10年的平均回...

2010年3月3日我写了博文《Put Your Money Where Your Mouth Is》。评论联想公司高管对外宣称对公司的信心无限，增长潜力巨大，背后却大量减持联想股票：

Put Your Money Where Your Mouth Is

英语里有一句习惯用语“Put your money whereyour mouthis.”意思是如果你真正相信一件事情，仅仅口头上说说不行，还要看行动，尤其是金钱上的真正投入。也就是“听其言，观其行。”的意思。

企业的高管们其实最了解一个企业的真实状...

一个公司的养老金对盈利的影响可以非常大。由于目前国内公司都比较年轻，养老金这部分一般很小。但是在美国等成熟市场，养老金是影响公司盈利的重要因素。巴菲特就曾经对美国公司滥用养老金虚增盈利的做法提出批评。

养老金分两种："Defined Contribution" 和 "Defined Benefit"，也就是固定缴款和固定福利。固定缴款是指公司为员工所支付的养老金比例或数额是固定的。而固定福利是指公司为员工养老所按月支付的福利是一定的。一...

最近闹得纷纷扬扬的五粮液造假一案，其实就来源于合并报表与控股子公司业务收入不一致。

先看2007年五粮液的利润表：

可以看出2007年五粮液合并营业收入73.3亿人民币，净利润14.7亿人民币。而控股比例达99%的子公司“四川省宜宾五粮液供销有限公司”的经营数据如下：

子公司主营业务收入82.5亿，比整个五粮液的合并报表收入还多出了9亿。合并报表比较复杂。如果子公司的客户是内部客户，收入可能就不必计入合并收...

这是一个中字头公司，在A股和H股同时上市。由于受益于4万亿基建投资，股价涨势很好。但是，如果仔细研读这个公司的财报就会发现养老金有些疑问。

这是这家公司的资产负债表节选：

可以看到，这个公司的应付职工薪酬加在一起大约有125亿人民币。这么高的应付职工薪酬有什么玄机呢？这需要看看注释：

从应付职工薪酬的注释可以看出，公司一年支付的内退养老费就高达11亿人民币。而H股的年报则说明的更清楚，公...

财报之中的问题，往往隐藏在变化之中。一个数字，一个比例，如果前后变化太大，往往就比较可疑。还举前面那个某著名香港上市公司的例子。

这是某著名香港上市公司的2009年第二季度财报的节选：

虽然这个季度公司亏损了1600.9万美金，但是值得庆幸的是，税前运营利润为1289万美金，在运营层面上是盈利的。这给无数的投资者带来了无限希望，各大投行纷纷称赞并上调目标价格，股价也上升了6%左右。

这份报表有问题吗？我们...

对很多人来说，读财报是一件枯燥的事。但是，对许多投资者来说，读财报是一种享受。在表面枯燥的数字下面是一个个企业鲜活的运营状况。很多隐含的信息其实都可以从财报中发现。下面就看图说话，以一个具体的案例来说明。

这是一个著名香港上市公司的2009年第二季度财报的节选：

可以看出这个公司销售额与去年同期相比下降18%，而运营利润为1289万美金，与一年前相比差了10倍。但是，奇怪的是，财务费用却不降反升，从去年...

价值投资在很大程度上就是要找出被市场错判的证券进行投资。可以说价值投资就是靠市场的错误而获得回报。而市场为什么会做出错误的判断呢？有效市场理论认为市场价格已经反映了所有已知信息。既然已经反映了所有已知信息，为什么还会错呢？

我认为市场作出错误的判断有几种情况：

1. 市场情绪

市场不是机器，而是很多人行为的综合。市场先生实际上就是所有股市参与者情绪的综合。只要有感情的因素在里面，市场就注定不会是绝...