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2013年07月15日 09:30

投资的平行宇宙

投资的平行宇宙

最近一段时间一个最深的感受就是:基本面、估值、股价是三个相互联系却又非常不同的领域。针对不同的领域,需要不同的思路,不同的方法论,不同的工具。如果混淆这三个领域,用错了工具,则会事倍功半,甚至带来风险。关于这个问题,物理学的研究给了我最大的启发。

1972年,物理学家,诺贝尔奖获得者,菲利普·安德森在《科学》杂志发表了一篇文章《更多则不同》(More is Different)。他认为科学研究中常用的简化方法(即还原论)存在弊端。把所有事物简化成简单的基本定律的能力并不意味着能从这些定律出发重构宇宙。实际上,基本粒子物理学家对基本定律的本质知道的越多,他们对其他科学中实际问题的影响就越......

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2013年07月01日 09:57

做正确的事

“Hindsight bias encourages a view of the world as more predictable than it really is.”---Robert Shiller, Irrational Exuberance

“事后偏见造成人们误认为这个世界容易预测,而事实并非如此。”

---罗伯特·席勒,《非理性繁荣》

“投资的目的既然是为了赚钱,为什么不能只要上涨的东西就买,哪怕是泡沫? 为什么还要看基本面和估值?” 最初碰到这个问题,我无言以对。速度并不是我思维的优势。我一直......

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2013年05月31日 10:11

思想的闭环反馈

投资是一个关于想法的行业。作为职业投资者,最重要的一点是要有独立原创的想法。与众人为伍,不仅乏味,更十分危险,因为集体一致的行动会毫无征兆地突然改变方向,令人措手不及,损失惨重。客户把钱交给你,并不是让你随波逐流,获得市场回报。如果要跟随众人,指数基金毫无主动管理,费用低廉,可以轻松追随市场的表现,省心省力。客户付给你钱,是为了获得你独立原创的想法,并从这些想法的实践中,获得超越市场的回报。从这个意义上讲,投资可能是唯一一个别人付钱给你让你固执己见的行业。

但是,与众不同,固执己见并不一定能带来投资的成功。坚持错误的看法与盲目从众一样危险,而且还可能造成更大的损失。只有......

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2013年04月05日 08:37

低波动与超越不可兼得

低波动与超越不可兼得

“Outperforming the market with low volatility on a consistent basis is an impossibility. I outperformed the market for 30-odd years, but not with low volatility.” ---George Soros

“持续超越市场却保持低的波动性是不可能的事。我在30多年里超越了市场,但波动性却并不低。”---索罗斯

职业投资是一件很难的事。投资人把资金交给你,如果你不能超越市场,那么他还不如购买低费用率的被动式指数基金,跟随市场的表现。因此,很多职业投资者的目标都是超越市场。但问题在于,大多数投资人都希望长期获得高回报并超越市场,但同时却厌恶短期的大幅度波动。过山车式的波动让所有人......

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2013年03月01日 08:15

投资者的赌性

投资者的赌性

“职业投资行业对没有赌性的人是无法承受的单调与苛刻。而对有赌性的人,他必须为其赌性付出相应的代价。”---凯恩斯《通论》第十二章

作为一个职业投资者,他应该深知投资是一个非常个性化的行业。投资的方式成千上万,反映了投资者不同的个性。但是,作为一个整体,“赌性”是职业投资者绕不过去的坎。即使是巴菲特这样长线的投资者,都承认自己喜欢打赌。那些短线投资者就更不能免俗。其实这是一个自我选择的过程。正如凯恩斯所说,职业投资对于没有赌性的人是无法承受的单调与苛刻。只有那些骨子里有些赌性的人才会选择投资作为长期的职业。“赌性”对投资者的影响,潜移默化,但效果......

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2013年02月01日 09:38

投资者的困境

投资这一行,每天面对的都是随机与偶然。这个世界比绝大多数人所认为的要更加随机,更不确定,更具有风险。偶然是常态,必然是极端。作为一个股市投资者,他/她总是面临着这样那样的困境。这些困境让职业投资者面对痛苦的选择。

投资者的困境之一:资金的困境。

投资者的资金有多长线,投资的期限就有多长线。对公司基本面的分析,基于事实与逻辑,很多是客观的。但是还有很多主观的判断,而且很大一部分因素是不确定的。市场先生在短期是投票机,并不一定反映基本面。因此,股市在短期并不是一个好的投资判断标准。当股市的方向与你的判断相反时,你无法知道谁对谁错。只有长期的检验才更可靠,但长期我们都死了......

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2011年09月21日 17:17

你好!市场先生

你好!市场先生

1987年是不平凡的一年。这一年,发生了著名的全球黑色星期一股灾。市场喜怒无常。而巴菲特也特意在1987年给股东的信中谈了对“市场先生”的看法。"Indeed, if you aren't certain that you understand and can value your business far better than Mr. Market, you don't belong in the game." “确实,如果你不确信你能比‘市场先生’更好地理解你的生意并对其估值,那么你不适合做投资。”

“In my opinion, investment success will not be produced by arcane formulae, computer programs or signals flashed by the price behavior of stocks and markets......

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2011年09月19日 16:35

泡沫熟了

泡沫熟了

预测未来是一件不靠谱的事,而预测泡沫的变化就更不靠谱。但是,最新的跨学科研究使对资产泡沫的预测成为可能。到年底前,我相信大家可以看到世界上两大资产泡沫的见顶:黄金和中国房价。至于怎么从顶上下来,就无法预测了。

什么是资产泡沫的准确定义?跨学科的研究发现,只有“超指数增长”才能吸引理性和非理性的人参与其中,形成资产泡沫。在著名的寓言故事里,一位大臣请求波斯国王在国际象棋棋盘的64个格子里放1、2、4、8...粒米作为回报。这个看似很小的请求,但实际上整个王国的米都不够。这就是Y=2^X(X=0,1,2,3…)的指数增长。而“超指数增长”比这增长的更快。无论在自然界还是金融......

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2011年07月08日 19:26

投资成功,是否取决于对人性的体悟?

投资成功,是否最终取决于对人性的体悟?这个问题实际上是两个问题:第一,投资人本身的神经网络结构特点。如果没有特殊的变异,投资人会遵循千百万年的进化结果,远离痛苦,享受欢乐。也就是恐惧时恐惧,贪婪时贪婪。第二,投资人对人性的认识,包括自身的特点,人类普遍的特点。这两个问题相互关联。也许更了解人性有助于投资,但如果自己的DNA不支持,那也没用。

在探讨这两个问题之前,我们应该回到事情的出发点,首先定义什么是“投资”。

按照巴菲特的定义,投资是今天花钱,明天收到更多的钱。而巴菲特的老师格雷厄姆则把投资严格定义为:“投资是经过深入彻底的分析,保证......

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2011年05月29日 06:52

中国互联网:从广告看泡沫

中国互联网:从广告看泡沫

中国互联网企业的股价是否存在泡沫?我认为,如果未来在商业模式上没有创新,还是依赖广告,那么中国互联网企业的市值已经透支了未来多年的增长,泡沫已经形成。

中国的互联网企业很多,海外上市的也很多,但是赚钱的商业模式不多,主要还是广告和游戏。从广告收入看,2010年,新浪的广告收入占总收入的70%,而百度的收入则几乎100%来自广告。而最近上市的优酷和人人也主要依靠广告作为主要收入源。无论未来互联网的前景有多美妙,如果商业模式不变,广告还将是中国互联网企业的重要收入来源。

根据艾瑞咨询的统计,2010年中国的互联网广告市场达到了321亿元,另据研究机构CTR的数据显示, 中国2010年整体广告花费......

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2011年01月06日 07:22

商誉及其摊销:规则与现实

BERKSHIREHATHAWAY INC.
伯克希尔·哈撒韦有限公司
Goodwill and its  Amortization: The Rules and The Realities
商誉及其摊销:规则与现实

 
This appendix deals only with economic and accounting Goodwill – not the goodwill of everyday usage. For example, a business may be well liked, even loved, by most of its customers but possess no economic goodwill. (AT&T, before the breakup, was generally well thought of, but po......
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2010年12月30日 08:05

从历史的角度看房产投资

从历史的角度看房产投资

美国的房价还在下跌,而中国的房价还在上涨。作为一项资产,房产的历史远超过股票。但房地产泡沫的历史,直到最近才被人们熟知。根据耶鲁大学Robert Shiller教授的数据,在过去121年里,美国的名义房价指数在大部分时间里与通胀涨幅相近,直到美国房地产泡沫期间,房价才大幅度超越通胀。



现在,美国的房价仍然在下降,而通胀则在缓慢的上升。

排除通胀的因素,美国真实房价指数在自1890年到2003年的113年间,并没有明显跑赢真实建筑成本指数。从50年代到2003年,真实房价指数一直低于真实建筑成本指数。在经历了短暂而疯狂的房地产泡沫之后,今天,真实......

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2010年12月18日 07:15

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(12)

企业目标

到了伯克希尔·哈撒韦时代,巴菲特的目标已经与合伙基金时期有了很大改变。他的目标已经不是简单的超越指数,而是在长期大幅超过美国大型企业的平均回报。指数在长期反映的是美国大型企业的平均业绩。如果长期大幅超越大型企业的平均回报,自然就会领先于指数。这体现了一个单纯的股票投资者与实业家的不同。在思考问题,评估企业,投资决策时,巴菲特也已经与以前有了很大不同。他在评估一个企业时,会思考如果自己有足够的资金和人力,将如何与这个企业竞争。对好的企业(如GEICO)即使股价增长超过内在价值,巴菲特也会长期持有。但是,作为一个彻底的价值投资者,巴菲特绝对不会以远超内在价值的价格购买股票。

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2010年12月12日 07:53

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(11)

企业并购

企业并购为什么很难成功?首先,很多企业并购的动机就不纯,多是管理层为了自己的私利,权力欲,好大喜功,因为盘子越大,高管报酬越高。其次,真正好的并购目标并不多,好公司少,能够被并购的好公司就更少。最后,很多管理层根本不具备高超的运营管理能力,无法把被并购公司化腐朽为神奇,没有金刚钻却偏要揽瓷器活。

If our success were to depend upon insights we developed through plant inspections, Berkshire would be in big trouble.  Rather, in considering an acquisition, we attempt to evaluate the economic characteristics of the business - its competitive strengths and weaknesses -......

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2010年11月11日 08:33

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(10)

通胀的危害

对于通胀,企业家的感触很深。通胀不仅提高成本,还吞噬企业赖以发展的资本,最终减少企业给拥有者的回报。

Like virginity, a stable price level seems capable of maintenance, but not of restoration.

稳定的价格水平如童贞,看来是能保持,却不能修复。

(1981年给伯克希尔·哈撒韦股东的信)

But before we drown in a sea of self-congratulation, a further - and crucial - observation must be made.  A few years ago, a business whose per-share net worth compounded at 20% annually would have guaranteed its owners a highly successful real......

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2010年11月08日 07:25

好生意 好投资

“Investment is most intelligent when it is most businesslike.” 

---Ben Graham

“当投资最像做生意时,是最聪明的。”---格雷厄姆

《聪明的投资者》最后一章的最后一小节,格雷厄姆总结了什么是最聪明的投资:最像做生意的投资。聪明的生意人很多。但这些生意人一旦进入投资领域,往往就变了一个人,忽视了那些让自己成功的生......

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2010年10月27日 08:12

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(9.1)

浮存的秘密

保险是伯克希尔的主营业务,也是最重要的业务。保险的商业模式在于浮存和投资。浮存的成本以及投资回报率是关键。相对而言,某一年的承保损失并不重要。但是,由于保险的复杂性,以及大量运用估计,保险业务的数字有可能变化很大,也给了不良公司巨大的空间来操纵数字。这对一般的投资者非常不利。

TheEconomics of Property/Casualty Insurance

 
财产意外险的经济特性

 
Our main business — though we have others of great importance — is ins......
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2010年10月25日 06:39

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(9)

关于保险行业

巴菲特在1967年开始进入保险行业。他对这个行业有着深入的见解。保险业的资金也支撑了他进一步投资。保险资金的特点在于无利息,甚至是负利息。当保险亏钱时,与整体的浮存金(Float)相比,亏钱百分比很小,常常低于美国国债利息,所以还是划算。而当保险赚钱时,就相当于负利息,也就是借别人的钱,别人还倒贴给你利息。所以保险是否赚钱不是最重要的,浮存金才是关键。通过浮存金,巴菲特获得了无利息甚至负利息的杠杆,提高了投资的业绩。2009年伯克希尔·哈撒韦的股东权益为1360亿美元,保险浮存金(float)为620亿美元,相当于1.46的负利率杠杆。

SAFECO probably is the best run large property an......

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2010年10月19日 07:10

一个实业家的诞生——读巴菲特的信(8)

从投资到实业的转型

 
从70年代中期开始,巴菲特已经不仅是单纯的股票投资,他开始更多的从企业拥有者的角度思考问题,进行决策。从某种意义上讲,巴菲特更像一个精于投资的实业家。

 
在早期,巴菲特更注重买入价格和足够的安全边际。而到了这个阶段,他看重的因素是企业的经济前景,管理层,以及购买价格。前面两点在巴菲特早期的投资决策中并没有得到太多的体现。但是,他的投资方式仍然没有变,仍然是对确信度非常高的企业重仓集中投资。

 
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2010年10月15日 16:15

一个投资者的成长——读巴菲特的信(7)

灵感的枯竭

 
作为一个投资者,到了1968年,巴菲特的投资灵感已经枯竭。在1968年给合伙人的信中, 已经很难找到让人豁然开朗的语句。终于,面临危机的巴菲特在1969年5月决定解散合伙基金。

 
Everyone makes mistakes.

 
At the beginning of 1968, I felt prospects for BPL performance looked poorer than at any time in our history. However, due in considerable measure to one simple but sound idea whose time had come ......
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