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两次踏入同一条河流

人不能两次踏入同一条河流,但是却可以犯同样的错误不止两次。作为一个企业,如果重大的失误重复两次,那将是不可原谅的。

联想在并购IBM PC吃尽了PE私募股权基金的苦,一度走到了悬崖边上。但是,如今联想似乎要重复这个错误,要为另一家PE买单。这次可能是Palm

路透社最新报道,有意并购PalmHTC在看了Palm的财务数据后停止了并购,认为缺乏足够的协同效应。因此,联想目前就成了唯一领先的Palm并购者。

与联想类似,Palm也是一家PE私募股权基金投资的公司。私募股权基金Elevation Partners拥有约30%Palm股份。这家PE的创始人则是大名鼎鼎的爱尔兰摇滚乐队U2的主唱Bono。而PE投资进入Palm的过程与TPG等投资联想也有着非常相似的地方。

20071024日,Elevation Partners以可转换优先股的方式投资了3.25亿美金给Palm。而2005TPG等也是以可转换优先股的方式投资了3.5亿美金给联想。在入主Palm之后,PE投资人首先控制了董事会,把自己的人,前苹果iPod的负责人Jon Rubinstein指定为公司的董事长。这与TPG等把自己人,前Dell的亚太区负责人Bill Amelio指定为联想的CEO非常类似。这些PE的手段很像,都是控制一个二流公司,从一流公司大价钱挖人,然后对二流公司做手术整容,然后从公司的股价上升中谋利。

为了买通原有的股东通过这个PE投资,也为了增加公司的债务杠杆,Palm借了4亿美金的债,加上自有的现金,给股东发了9.48亿美金的一次性红利,折合每股9美元的现金股利。经过这样一变,Palm从一个毫无任何负债的公司变成了一个负债与股东权益比高达185%的高负债企业。而PE的可转换优先股投资具有优先偿付的权利,即使破产清偿,也会比任何普通股东优先获得偿付。经过这样一弄,Palm的资产负债表发生了翻天覆地的变化。

PE进入以前,Palm没有任何负债,股东权益占68%左右。而目前,Palm的负债超过所有资产的总和,股东权益是负的,也就是净股东权益亏空约3亿美金。

而经过PE的投资,引入一流企业的人才,Palm的运营方面是否有起色呢?

可以看出,2009财年的销售额是2007PE投资前的一半左右,而净利润更是急转直下。而且,2009财年的经营现金流是负的1.88亿美金。截至20102月底的九个月里,Palm的经营现金流是负的2893万美金。这也就是说,无论谁接手Palm,每年至少要有1-2亿美金的经营现金流补充,才能维持运营。由于Palm的债务比例已经过高,不太可能继续借债,因此这每年1-2亿美金的新增经营现金流补充只能由并购者提供。如果这个情况不能迅速得到扭转,如此规模的现金流损失,对并购者来说是一个无底黑洞。联想在业绩最好的2008财年的经营现金流是10亿美金,最差的2009财年经营现金流是负的9700万美金,以自身的经营现金流应付这样1-2亿美金规模的现金流损失也是很吃力的。

由于Palm糟糕的经营状况,被并购是一个最好的选择。PE投资者不是不想退出,而是不能退出。当初PE投入的3.25亿美金的可转换优先股的转换价格是8.5美金,离目前的股价差距还非常大,根本无法转换退出。而PE随后在2008年底投入的1亿美金可转换优先股的转换价格是3.25美金。这笔投资已经部分转换了4900万美金的可转换优先股,变成了普通股获利退出。

目前,Elevation Partners这家PE还控制着约30%Palm股份。因此,并购Palm的谈判实际上是与这家PE的谈判。PE当然希望能有人高价接盘,为自己失误的投资买单。而10亿美金以上的购买价格肯定不会让PE受损。联想,作为曾经饱受PE之苦的过来人,难道还要两次踏入同一条河流,继续趟PE这摊浑水,继续为贪婪的PE买单,继续成为冤大头吗?



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