陈志武教授最新的文章举了对冲基金博茂投资集团(Permal Group)的例子，其旗下的宏观投资基金PMH(Permal Macro Holdings)从2000年到2009年10月的年回报率达到8.1%，超越了巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司的5.9%。而且，PMH(Permal Macro Holdings)的波动性小，风险波动率仅为6.2%，不到巴菲特公司19.9%波动率的1/3。因此，陈教授认为巴菲特的神话破灭，对冲基金超越了巴菲特。

我不同意陈教授的观点。理由如下：

1. PMH对冲基金与伯克希尔·哈撒韦的规模不一样。

PMH的规模大约为52.85亿美金，伯克希尔·哈撒韦的规模约为2035亿美金，两者相差了38倍。一个基金规模越大，增长就越困难。当伯克希尔·哈撒韦只有50多亿美金的时候，增长速度肯定更快。而未来，随着规模的扩大，相信伯克希尔·哈撒韦的增长速度也会下降。这在最新一期伯克希尔·哈撒韦的股东信中已经提到。这是不以人的意志为转移的边际增长递减的经济规律。

2. 投资业绩要看长期，10年都不一定够。

投资是一项长跑，10年的时间也不一定够，因为业绩很可能会受到起始时间点选择的影响。仅凭不到10年的业绩就下结论，在投资这个领域显得太草率。刘翔在马拉松的任何100米都可以超过任何马拉松选手，但刘翔在马拉松比赛中根本无法战胜专业级的高手。而且伯克希尔·哈撒韦过去45年平均年复合增长20.3%，超过了PMH过去10年平均8.1%的回报。

3. 波动不等于风险

由于Alfa/Beta的概念，人们热衷于和指数相比较，只关心与其他人相比如何。但这些概念只不过让人们偏离投资的真正目的，也就是Sir John Templeton所说的“最大的税后总回报。” “Maximum total real returns after tax.”伴随着过度量化，尤其是Alfa/Beta的热衷，一个恶果就是过于相信风险的狭隘定义。可测量的并不一定有用，市场波动并不等于风险。风险不是波动，而是本金的永久损失。波动带来机会，风险带来损失。从投资的角度看，有三种方式可以导致本金的永久损失：估值风险（买高估的资产）、商业风险（基本面的问题）、融资风险（杠杆）。

4. 对冲基金的业绩有“幸存者偏见”（Survivor Bias）

对对冲基金的统计有“幸存者偏见”，也就是只记录幸存的胜利者的业绩，而不记录倒闭的失败者的业绩，总的平均记录自然会更好。在对冲基金领域，能够存活10年就已经是非常长寿的了。很多基金都在创造了优异的投资记录后消失了。如果统计这些幸存者的业绩，自然会更好。

5. 对冲基金的费率结构不利于普通投资者

对冲基金收取2%左右的管理费，20%的业绩分成。而对冲基金与只收管理费的只做多的一般基金的区别只在于能卖空。如此之高的费用，只有投资最好的基金才值得。这对普通投资者并不适合。这也许只能适合于机构投资者。而耶鲁大学的David Swensen的资产组合理论和实践认为对冲基金、杠杆收购私募基金、风险投资等属于非核心投资资产。这类投资在有极高天赋和运气的人管理下才能成功。由于找到这些极其出色和幸运的投资管理者非常困难，谨慎的投资者会避免投资这类资产。而作为普通投资者，根本不具有识别出色的投资管理者的能力。

6. 基金的基金（Fund of Fund）商业模式有问题

有的Fund of Fund是投资于对冲基金的基金，但其也收管理费和分成。投资者为了换取识别优秀对冲基金经理的能力，还要受到另一层盘剥。而谁能知道基金的基金就具有这种超人的识别能力呢？这一商业模式存在根本的内在问题。

7. PMH本身并不出色

如果看过去5年的业绩，PMH在对冲基金领域并不出色。

过去5年PMH只不过是业界平均表现，而且2009年以来一直落后业界平均表现。

因此，我认为陈教授的论据有疑问，结论难以令人信服。