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通货膨胀如何欺诈股票投资者

本文原载于19775月的《财富》杂志,发表文章时,巴菲特46岁。在文中,巴菲特阐述了通货膨胀对股票投资的影响。这篇文章对我们今天的投资仍然有借鉴意义。

(这篇文章是本人翻译的,水平有限,仅供参考,错误难免,请尽量参考原文。)

通货膨胀如何欺诈股票投资者

核心问题在于:股票市场的资本回报率没有随着通货膨胀而上升,而似乎是停滞在了12%

作者:沃伦 巴菲特,《财富》杂志19775月号

股票在通货膨胀环境下像债券一样表现不佳,这已经不是个秘密。在过去10年里,我们一直处于这种通胀环境里。确实,这是一个股票遇到麻烦的时期。但是,在这段时间里造成股票市场难题的原因仍然没有被人们完全理解。

在通胀时期债券持有者所遇到的问题一点也不神秘。当美元月复一月地贬值,一种本金和收入都用美元支付的证券不会是个大赢家。你根本不需要一个博士学位就能搞懂这个问题。

一直以来,人们认为股票是不同的。多年来,传统智慧坚持认为股票是对通货膨胀的对冲。这个说法来源于一个事实,那就是股票不像债券一样是对美元的所有权,而是对有着生产设施的公司的所有权。因此,股票投资者们相信,无论政客们如何印钞票,股票投资者仍然能保持他们投资的实际价值。

但是为什么实际上不是这么回事?主要原因在于:我认为股票在经济实质上非常类似于债券。

我知道我的主张对很多投资者来说显得古怪。他们马上就观察到债券的回报(利息)是固定的,而股票投资的回报(盈利)会每年变化极大。这确实是事实。但是,任何研究战后公司总体回报的人都会发现一个现象:资本回报率实际上并没有变化那么多。

停滞的息票

战后10年,一直到1955年,道琼斯工业指数里的公司的资本回报率是12.8%。战后的第二个10年,这个数字是10.1%。在第三个10年,是10.9%。财富500强(历史数据最早到50年代中期),这一个更大范围的数据显示了相似的结果:1955-1965年资本回报率11.2%1965-1975资本回报率11.8%。这个数字在几个特殊年份里非常高(财富500强的最高值是1974年的14.1%)或者非常低(1958年和1970年是9.5%)。但是,过去这些年,总体上,净资产的回报率持续回到12%的水平。在通胀时期,这个数字没有显著超越这一水平。在价格稳定的时期净资产的回报率也没有超越这一水平。

让我们先不把这些公司看成上市的股票,而是生产的企业。让我们假定企业的所有人按净资产价值购买了这些企业。如果是这样,这些企业的所有人自己的回报也是12%左右。由于回报如此固定,我们有理由把回报看成“股票的息票”。

当然,在现实世界里,股票投资者并不只是购买并持有。相反,很多人在股票市场上反复买卖,试图战胜其它投资者,以获得公司盈利里面自己那部分的最大化。这种争斗,从总体上来说是无效的,对股票及股票自身的盈利无影响,却减少投资者的收益。因为这些活动会造成很高的摩擦成本,比如咨询费和交易费等。一个活跃的期权市场的引入根本无法增加美国企业的生产率,只不过是产生了给这个赌场配置数以千计的人手的需求。而摩擦成本则进一步升高。

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