很多人认为由于中国的特殊性，很多经济规律在中国并不适用，租售比就是其中一个。这其实是一种错觉。仔细分析就会发现，租售比实际上是房地产投资中至关重要的一个指标，在中国也不例外。

任何投资，如果投入持续高于产出，则很难称得上是好的投资。如果我们把房地产投资看作一个企业，我们可以得到一张“买房的资产负债表”，即房产相当于一般企业的“资产”，首付款相当于企业的“股东权益”，而银行按揭贷款则相当于企业的“负债”。

一般情况下，房产最直接的回报是租金。而租售比就是房产的回报率。据统计，北京目前的年平均租售比为1：43 左右，相当于2.3%的回报率。如果算上中介费、物业费、装修费用等，北京房地产的实际净回报率应该在2%左右，也就是说一个100万元的房子每年净回报约为2万左右。

这是房产的回报，而房产的投入又是什么呢？投入包括两个部分：按揭贷款和买房者自身的资金。

目前按揭贷款利率约为5.94%左右，这是按揭贷款的成本。买房者的资金成本因人而异，按最保守的估计，如果买长期国债，可以获得无风险收益。目前2007国债13的收益率约为4.52%左右。也就是说买房者的资金成本在4.52%以上。因此，房地产的总投入是按揭贷款和买房者资金成本的加权平均。

按照20%首付，80%贷款计算，一个房产的总资金成本为5.94%x80% + 4.52%x20% =5.656%左右。也就是100万的房子，每年的投入约为5.656万左右。

如果把房子的投入与回报相比，我们会发现投入高于回报3.656%左右。而且，2009年的CPI为-0.7%，随着通货膨胀的来临，按揭贷款成本和买房者的资金成本未来都会随通胀上涨。在这种情况下，房产投资完全要靠房地产的大幅升值来弥补投资损失。房产必须在未来几十年里每年在通胀的基础上再平均升值3.656%以上。假设未来每年通胀为5%左右，房价必须在未来几十年平均每年上涨8.656%以上才能保本。不然，买房者实际上买到的是一个亏损的资产，房价越贵亏损的越多，通胀越高亏损越多。

有人认为中国的房子每年增长10%以上是很容易达到的，而且可以持续很久，即使有调整也不受影响。但是，一个简单的数学证明就可以发现，房价的长期平均增长对下跌非常敏感。一次大的下跌有可能抵消以前所有的涨幅。假设房价在第一至第五年都稳定增长10%，则5年的平均涨幅为10%。如果第六年房价下跌30%，则6年的平均涨幅仅为2%左右。一次下跌完全抵消了以前5年的涨幅。可以说是“一次下跌，前功尽弃。”

因此，目前的租售比决定了买房者必须靠房屋长期的升值挽回投资损失。而房屋的长期升值会受到房价下跌的严重影响，不可能长期持续10%以上的增长。而且，房屋升值的内在原因也决定了房价长期无法超越通胀的水平。房地产的升值靠什么呢？美国耶鲁大学的罗伯特·希勒（Robert Shiller）教授研究了自1890年以来美国120年的房地产市场发展历史。他的一个重要观点就是：住房价格长期无法超越通货膨胀。因为除了在土地严格受限制的地方，住房价格最终趋于建筑成本再加房屋的经济收益（如租金等）。

因此，住房建筑成本和经济收益才是推动房价的长期因素。如果租售比极低，经济收益不佳，而建筑成本又无法大幅上涨，房产的升值就是建在沙滩上的城堡。美国房地产泡沫的破裂所带来的次贷危机已经证明了这一点。

我们中国人喜欢买房。人们最常说的话就是“每月的房租是花出去的钱，是浪费。买房的月供最后是归自己的，是投资。不管怎么说，买房还是值！”这种说法的问题在于，如果以极高的价格购买极低租售比的房子，相当于花大价钱购买了亏损的资产。这个资产虽然是属于自己的，但却不断亏损，会带来长期的负担。只要租售比不变，无论是否还清按揭贷款，只要持有房产一天，就会亏损一天。因此，买房还是要看租售比，这对投资回报至关重要。

(本文发表于《新世纪》周刊，略有修改。)