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资本的故事:从联想的20万元谈起

泛海买入29%的联想控股股权,价格27.55亿人民币。这相当于对联想控股估值95亿人民币。联想最为人知的故事就是当初中科院投入的20万元变为后来的95亿元。这一故事其实就是中国不断发展,不断转型的资本的故事。让我们从联想的20万元谈起,仔细探讨一下资本的故事。

 

同样的一块钱,可以有多种身份:债、股、或者两者皆有。中科院的20万元,如果是借给老柳的债,那么今天的联想整个都应该是属于老柳及其团队的,中科院只能拿回20万元再加上利息。假设年均利息为5%,那么25年后,中科院连本带息应该获得67.7万元。如果这20万元是资本,那么按照市场经济的规律,无论老柳及其团队业绩有多好,今天的联想控股1分钱也不应该给老柳。但是,中国的事情是复杂的,没有这么简单。

 

1996年中科院把35%的股份给了老柳及其团队,这相当于在1984年到1996年的12年里每年拿出3%的股份给管理层作为股权激励。这在当时是超越时代的举动,极大地激励了联想的团队。可以说没有当时的股权转变,就不会有联想的今天。即使拿今天的标准来衡量,这样的股权激励也是慷慨的。每年3%,相当于33年后把整个公司送给管理层。

 

资本并不只是金钱。中科院的牌子在1984年就是金子招牌。这部分无形资产值多少钱?很难计算。我们可以想象如果老柳当初脱离中科院,单独自己干,能不能做得更好。如果只是区区20万元的问题,老柳为什么没有挣了钱以后早早地脱离中科院而单干?如果能干得更好为什么不离开?因为在当时的环境下有中科院这个好婆婆,只做大树给联想乘凉,不干涉联想的事物,何乐而不为呢?这个树荫其实就是无形资产的价值。另外,倪光南所带来的中科院的研究成果-联想汉卡,也是重要的无形资产。甚至联想的名字都来源于此。

 

倪光南曾经写道:“1988年,公司拳头产品联想式汉卡获得国家科技进步一等奖,申报书表明,其产权属于计算所,在创业头三年(1985.4- 1987.12),汉卡为公司创造了1237.5万元利润(包括退税)。

 

好了,只要有具体的利润数字,中科院投入的知识产权的价值就好算了。三年利润1237.5万元,每年大约400万的利润。假设从1984年,联想汉卡每年利润都是400万,毫无增长,到1993年被彻底废除。这10年的现金流用15%的高折现率折现,就是2300万元。也就是说这个联想汉卡的专利, 属于中科院,作为无形资产投资给联想,价值2300万元。另外,我估计中科院的品牌价值是这个专利的2倍,也要值4000万左右。所以中科院对联想的原始资本投入为:

 

1)现金:20万

2)专利:2300万

3)品牌:4000万

总计:6320万元

 

这就是中科院对联想的真实资本投入。可以看出,无形资产的投入是金钱投入的300倍以上。

 

今天,联想这个品牌价值据称达到了140亿美元。而当初中科院的品牌价值是多少呢?即使在遥远的1984年,这个品牌也是价值连城。如果没有中科院这个牌子,当初的杨元庆、郭为等,还会加入一个毫无背景与名气的私人小公司吗?所以,中科院对联想的原始投入并不只是区区20万,而是中科院的品牌与无形资产。品牌效应加上中科院的汉卡的研究成果,这个无形资产应该是20万元的300倍。至少值6300万元。

 

所以,联想的故事应该这样改写:中科院投入了20万元,另外还投入了巨大的无形资产,即中科院的品牌与影响力及汉卡专利,价值至少为6300万元。当初的6320万元,变为了后来的95x65%=61.75亿人民币。25年来,折合成年度复合增长率,联想的内在价值平均每年增加20%,实现了快速的增长。与此同时, 中科院也对管理层进行了慷慨的股权激励,让联想人的积极性得到了充分的发挥,促成了这一奇迹。老柳在这一过程中的功劳不可磨灭。

 

在这个故事里,没有免费的午餐,谁也不欠谁的。中科院投入巨大,收获颇丰。老柳及团队投入毕生精力,经营有方,获得慷慨的股权激励。如果说有问题,只能怪历史的局限性,制度的变化跟不上经济的发展。但是,有了如此慷慨的股权激励之后,再贱卖国有资产,就说不过去了。这也是为什么我认为这次泛海入股,至少带来了10亿国有资产的流失。

 

资本的特性就是承担风险,获得回报。股东承担大部分风险,获得大部分回报。债权人承担有限的风险,所以只获得有限的回报。经理人不承担风险,自然也无权染指资本的回报。管家工作的再好,也无权拥有主人的房产。

 

联想控股的资本故事,其实就是中国发展的缩影。产权、债权、股权的逐渐清晰,让中国的经济恢复活力,逐渐走上快速发展的轨道。



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