最近对于高铁的分析文章很多。加藤嘉一的《刘志军的高铁遗产》就是非常好的一篇。而从财务角度看，高铁的真实情况还不为人知。有人认为每年的高铁投资8000多亿并不算大，仅相当于一年卷烟销售额，而且高铁盈利不成问题，只要客流量够，就能盈利，实在不行只要提高货运价格一倍，或者停掉一些客运，增加货运量一倍就行了。那么高铁的财务状况到底如何呢？

现金流比盈亏重要

很多人关注盈亏。但分析一个公司，现金流分析也非常重要，有时候其重要性要超过盈亏分析。一个亏损但现金流充沛的公司可能不会倒下。但一个账面上盈利但资金链断裂，现金流枯竭的企业就难逃倒闭的命运。

铁路系统的财务数字不太好找。几年前开始，铁道部就停止公布财务盈亏数字。但是，为了发行债券，在发债文件中还是对全国铁路系统的财务情况进行了披露。披露的数据显示，2004年到2009年，铁路系统平均每年盈利约20亿人民币。在最好的2007年，盈利达87亿。而在最差的2008年，亏损高达130亿。

从现金流来看，2009年，全国铁路系统经营现金流大约为1139亿人民币，包括27亿的盈利，566亿的税后铁路建设基金，以及546亿的折旧作为非现金支出加回。（中美会计准则不同。美国的准则是利息支出算在经营现金流中。而中国的会计准则不把利息算在经营现金流中。如果按中国会计准则，还要加回153亿的利息支出，经营现金流约为1292亿人民币）可以看出，铁路系统现金流的大头来自于建设基金和折旧，而不是盈利。而这两项都相对固定，增长比较缓慢。2010年基建投资约8000多亿元，假设分40年折旧，每年才增加折旧约200亿元。因此，铁道部未来经营现金流大约在1300亿左右。这就是铁路系统不借债所能产生的现金流。

经营现金流无法支撑

而根据铁道部的债券发行文件分析，仅2011年，铁道部要还本付息的债券就高达1400多亿元，超过了经营现金流。而且这还没算上银行贷款的还本付息。根据最新的披露，铁道部截至2010年第三季度，总负债约为1.7万亿。预计到2010年底，铁道部的总负债应该在两万亿左右。假设利率为6％，则每年光利息支出就高达1200亿。未来随着2011年再投入8000多亿（大部分为贷款支持），进一步借贷，加上利率提高，利息支出还要进一步增加。在盈亏平衡条件下，全部经营现金流（按中国会计准则计算，不包括利息支出。）也就只够支付利息。如果铁路系统陷入高额亏损，经营现金流可能连利息也支付不了。

假如把货运价格翻倍或者货运量加倍呢？首先，价格翻倍，需求将相应减少，收入由于需求减少，不一定翻倍。其次，即使通过提高周转量实现收入翻倍，2009年货运营业额才1650亿，翻倍也就是3300亿，除去成本费用，以及货运对客运的挤压作用引起的客运收入减少，对现金流的增加要低于1650亿。而且，国家统计局的数字显示，2010年1－11月，铁路货物周转量为25260.70亿吨公里，公路货物周转量为39219.04亿吨公里。如果铁路运量倍增，则公路的运量将减少60％，这是不可能的事，并不是所有公路运输的货物都适合铁路货运，有些货物必须通过公路（如蔬菜水果）。

另外，由于铁路的正常维护与运营需要资本支出，从而造成投资现金流支出。在铁路大干快上之前的2007年，这一项就高达2100亿。而由于最近几年的大投入，2009年资本支出高达6820亿元。考虑到未来建设完成，恢复正常运营，这部分的现金流出也会在2000亿左右，超过了经营现金流。

因此，如果不借更多的债，全国的铁路系统经营现金流根本无法支撑正常的运营维护所需的资本支出，也无法支撑巨额的债务还本付息。而如果借更多的债，则必将进一步恶化债务结构。

对经济的深远影响

经济学家明斯基（Hyman Minsky）认为，经济系统中存在三种借贷人：正常借贷人，现金流可以还本付息。投机借贷人，现金流可以支付利息，但无法支付本金，只能借新债还旧债。旁氏借贷人，现金流无法支付利息，只能靠资产升值来解套。而如果一个经济系统中投机借贷人和旁氏借贷人的比例过高，则金融系统会产生不稳定，容易发生经济危机。美国的次贷危机其实就是典型的例子。铁路系统的经营现金流无法还本付息，已经属于投机融资或者旁氏融资。

中国目前的地方政府债有大约10万亿，现金流和还本付息也成问题。加上铁路的2万亿，这就是12万亿，占了全国目前贷款总额50万亿的约四分之一。高比例的不稳定债务，是深层次的不稳定因素。因此，高铁的经济影响，决不是盈亏几十亿的问题，而是整个经济系统的稳定。